公司治理与经营绩效关系研究【字数：6967】
摘要：根据2011年到2016年中国A股上市公司数据为研究样本，本文分析了公司治理与经营绩效的关系。针对公司治理与经营绩效的关系，本文通过理论和实证研究相结合的方法：理论部分回顾了学术界对此的研究并做出总结，并在此基础上提出假设。实证分析部分以公司治理为自变量，以企业经营绩效为因变量，并采用资产负债率和公司规模为控制变量，运用SPSS18.0软件从股权结构、董事会和管理层激励方面进行相关性分析及回归分析，证明了公司治理对企业的经营具有积极的促进作用，此外，资产负债率呈现倒U型关系。据此，本文中利用二次回归分析寻求最佳的资产负债率，以此谋求最高的经营绩效。
关键词:公司治理；上市公司；经营绩效
一绪论
（一）研究背景和研究意义
1.研究背景
随着全球经济化进程的不断推进，企业拥有更加广阔的舞台。面对激烈的竞争环境，良好的公司治理结构使企业在竞争中更具优势。而无疑国内的上市公司最具代表性，更能反映出我国经济发展水平，所以本文采用上市公司的数据为样本。经营绩效是衡量公司发展水平最有效的指标，而经营绩效又受到公司治理结构的影响，然而在公司发展的过程中存在许多公司治理方面的问题，诸如监督弱化，制衡机制不完善，激励不足等方面的问题，反映了我国企业对公司治理方面意识的淡薄，在制定经营战略的时候忽略了这方面的影响。因此，完善公司治理机制刻不容缓，而公司治理的特点根据不同公司各自的发展状况也有所区别，所以每个公司应具体问题具体对待分析。本文拟通过研究公司治理与经营绩效之间的关系，分析其对企业自身发展的影响，来促进我国企业对公司治理的关注。
2.研究意义
经营绩效是衡量公司治理有效性的主要标准，也是实现公司内部资源优化，获得股东利益最大化的最终结果。因此研究公司治理与经营绩效之间的关系，可以为构建合理有效的公司治理结构，充分发挥公司治理效率，为提高公司经营绩效提供有利意见。本文通过理论概述和实证研究结合的方法，分析了公司治理与经营绩效的关系；评价中国近几年公司治理的成果，为强化公司治理提供理论支持，对我国这一方面的理论研究有一定完善及补充作用。
本文旨在通过对上市公司的公司治理和经营绩效的关系的研究，来增强相关企业的公司治理方面的意识，鼓励在追求经济利益的时候能够相应的承担其责任，这不仅有利于企业自身的发展，对社会环境的发展也体现了重大的意义。前人对经营绩效主要采用净资产收益率、托宾Q值指标并取得了一些成果，但结论不尽相同。本文将从公司内部治理，如股权结构、董事会规模、管理层激励三个方面对经营绩效产生的影响入手，探索公司治理与公司绩效的关系，以利于公司绩效的提高。
（二）研究框架和研究方法
1.研究框架
2.研究方法
（1）本文首先通过调查法有目的、有计划、有系统地收集有关公司治理与经营绩效相关资料；并查阅文献全面了解研究的方法和所得出的结果，并据此建立假设模型。
（2）文章运用SPSS18.0软件，利用我国A股市上市公司的数据进行实证分析研究，主要是对其近5年的年报数据进行整理归纳，通过回归方程等方法来检验假设是否成立，说明所选各种指标因素是如何影响其经营绩效的，并对分析结果提出了现实可行的建议。
二、公司治理与经营绩效关系的理论分析
（一）公司治理和经营绩效概述
1.公司治理概述
公司治理是指用来协调公司内部不同利益关系者之间的利益差距和行为的所有制度、习惯、法律和文化的统称。公司治理的涵义分为狭义和广义两个方面，广义的公司治理指的是通过一系列的制度，包括正式和非正式的，来协调所有利益相关者(包括债权人、股东、管理层、供应者、政府、职工等)与公司之间的利益关系，能够取得他们的信任，促使股东扩大投资，用于企业的进一步发展，并最终提高企业经营绩效。而狭义的公司治理，指的是一种公司所有者（主要是指股东）对公司经营者的监督和制衡和管理机制，主要由董事会、股东大会、监事会和内部治理结构的管理，即通过制度安排，有效地界定公司所有者和经营者的权利和义务，并做出合理的配置。公司治理的核心问题是指所有者在分离管理权和所有权的情况下，对其经营者的制衡和激励的问题。必须通过公司内外各利益主体共同合作，相互制衡，才能构建良好的公司治理结构。
李维安（2002）提出，公司治理结构是用一套完善的制度来协调和规范各个利益相关者之间的关系，保障他们的利益，确保公司做出科学化和合理化的决策。
张维迎（2005）提出，公司治理结构的核心问题是如何在不同的企业之间分配利益和声誉，如何让承担风险的人拥有控制权；是否能够建立有效的公司治理结构主要取决于四个方面：国家法律制度，市场竞争和信誉机制，企业所有权安排，高管薪酬制度及晋升制度。企业价值最大化是每个公司的追求。
杨风（2016）将公司治理分为内部治理机制和外部治理机制两个方面，其中内部治理机制一般分为三大部分:股权结构、董事会治理和管理者激励。一般而言，股权结构对公司经营绩效的影响是基础且最重要的。而公司外部的治理机制包括法律、媒体、产品市场竞争等因素。
本文主要从狭义的公司治理入手，也就是公司治理的内部结构即公司股权结构、董事会以及公司管理层等方面进行的研究。在管理层方面选取董事会、监事会、高管持股比例、高层管理薪酬来量化公司治理；此外，还通过董事会规模，独立董事比例指标来量化董事会结构方面相关的公司治理成果。
2.经营绩效评价方法
财务分析法是对项目财务状况进行分析，并据此进行风险评估，一般情况下，这些指标有：净资产收益率（ROE）、总资产收益率、每股收益（EPS）、和主营业务利润率等。
市场评价法，即利用市场价值指标评价经营绩效的一种方法，其中，托宾Q值是最典型的代表。托宾Q值是资本资产的市场价值与其重置成本的比值，当该比率大于1时，说明该企业发行较少的股票而买到较多的投资品,投资支出便会增加，说明该企业为社会创造了财富。
经济增加值评价法（EVA）是指由税后营业净利润扣除全部投入资本成本得到的。重点强调权益资本成本在经营绩效评价中的作用，相对来说，更具优越性。
汪淼军、张维迎、周黎安（2007）用物质基础、应用系统和物质投入等三方面指标来衡量企业信息化资源，用与供应商之间的合作、企业内部运营和客户满意度等三方面指标来衡量企业经营绩效，用回归分析法得出企业信息化资源和企业绩效之间存在正相关关系。
徐一丁、杜子芳（2012）选取股权结构、产权比率两个指标来衡量公司经营绩效的成果，用分层线性模型计算得出产权比率越高，公司经营绩效越低；股权结构则产生有利影响。
姚伟峰（2013）结合企业实际情况及环境因素分析，从财务、顾客、内部程序、创新和学习四方面运用AHP（层次分析）法对企业绩效进行评价。
公司一般通常通过评价公司营运能力，盈利能力，、债务风险状况、增长能力等指标来评估公司经营绩效。当然，评价的标准也不是一成不变的，具体公司，具体分析，一般来讲，用于考核上市公司绩效的评价模型如图1所示。
图1：公司绩效指标体系图
从上图中可以看出，我国对于上市公司的绩效评价一般从五大方面进行评价，指标选择多样性，关于上市公司经营绩效指标的选择，许多专家选用主营业务利润率、每股收益等作为公司经营绩效指标，上述几个指标或多或少存在一些缺陷，而相对来说，净资产收益率是衡量企业获利能力的重要指标，它是一个长期指标，如果公司随着规模不断扩大，仍能保持较好的净资产收益率，那么说明这家公司的发展更趋于好的发展，更能反映公司的长远发展。因此，在本文中，采用净资产收益率指标来量化经营绩效。
（二）公司治理与经营绩效的关系的文献回顾
1.股权结构与经营绩效的关系
王海林（2009）利用理论分析得出第二至第五大股东持股比例之和与公司绩效呈正相关的结论。牛芸芸（2014）利用实证研究分析得出，股权集中度正作用于净资产收益率，但并不是越集中效果越好，在一定程度上，随着大股东人数的大规模增加，这种正向的影响是呈递减趋势的。
胡春秀(2010)采用分层线性模型的实证研究得出，随着前十大股东持股比例的提高，公司绩效也会随之提高，此外，股权制衡度与公司绩效呈正相关关系，且控股股东的持股比例对公司绩效产生积极影响。
郭春丽（2014）分析了2010到2013年491家上市公司，发现与高度分散、高度集中两种股权结构相比,有一定集中度的股权结构更占优势，同时还需存在其他大股东与之制衡时,总体上有利于优化上市公司治理结构,提高经营绩效。
2.董事会结构与经营绩效的关系
陈昆玉（2013），认为董事会人数与公司绩效呈现正比关系，而姚伟峰（2013）通过实证研究发现，董事会对托宾Q值呈正向关联。
魏刚（2010）研究表明随着高管持股比例的提高，上市公司的净资产收益率随之下降。周晓东（2016）认为独立董事的持股比例与公司绩效并没有显著的相关性,此外，有了政府政策的扶持，独立董事比例对公司经营业绩呈正相向影响。
于东智，池国华（2013）衡量公司绩效指标采用平均主营业务利润率，根据我国上市公司2012年的统计数据，采用回归分析法，得出董事会的规模与公司绩效呈现倒U型二次曲线关系。
3.管理层激励与经营绩效的关系
叶陈刚，裘丽，张立娟(2016)采用实证研究得出管理层人员持股比例正向作用于公司绩效这一结论。周宏，刘玉红，张巍(2010)研究却发现，现金薪酬对经营绩效并没
有产生影响，而管理层人员持股不利于公司绩效的提升。
徐向艺（2013）发现，目前上市公司的报酬激励制度不完善，总体水平偏低，而随着薪酬的提高，高管更积极投身经营活动，相应的总体治理绩效水平也随之提升。王严（2013）利用多元线性回归的方法来分析高管薪酬与公司经营绩效之间的相关性，实证研究结果表明公司的经营绩效与高管薪酬无关。
张曦、许琦（2013）利用公司主营业务利润率指标建立了多元回归模型，分析高管薪酬与主营业务利润率之间的关系，得出结论:高管薪酬正作用于主营业务利润率。但高管货币薪酬与公司绩效间的相关系数增长的幅度在慢慢减小，表明高管薪酬增长到一定幅度后，其激励对公司的经营绩效产生的效果甚微。
（三）公司治理与经营绩效的关系的理论分析及假设
1.股权结构与经营绩效关系的假设
对我国而言，在不成熟和不完善的资本市场环境下，对于企业来说，小股东对发挥的监督作用并不大，因此如果将股权结构集中起来，就那个更好的发挥大股东的监管作用，以此降低企业经营者的投机取巧行为的发生的概率，从而更好的帮助企业实现其战略发展目标，进而更好提高治理的效果。若想要大股东能够主动投身企业经营活动，并能够更好的控制管理层，则需要将股权结构更加集中起来。因此，第一大股东持有股权比例的提高会在一定程度上有利于企业的经营绩效的提高。
要想有效的保护中小股东的利益，就必须有效防止和减少大股东的机会主义，为此企业中就必须存在一股制衡力量来限制，一旦他们的利益得到保护，企业就能够得到长远发展，经营绩效也会随之增长。
因此，我们提出假设：
假设1：第一大股东持股比例与经营绩效呈显著正相关。
假设2：第二至第十大股东持股比例与第一大股东持股比例的比值与企业经营绩效呈正比例关系。
2.董事会结构与经营绩效关系的假设
在公司中，董事会的职责是：设立战略目标，制定管理办法，对管理层进行监管。董事会人员越多，越能够促进内部人员间互相学习，取长补短；董事间存在不同的利益方关系，要想协调各方利益，就需要有较多的董事参与，这样更能全面反映各方利益，能够更好地收集多方意见的反馈，同时经营风险也会随之降低。但若人员人数过多，企业沟通和协调的工作则会更难。因为如果董事会人数过多，在进行重大问题决策时，不同的人发表的观点就会杂乱无章，如果加上协调观点的时间，决策的时间就会延长，进而导致效率低下。
在企业管理领域，独立董事更具经验和人脉，他们能够及时获取和收集本行业内其他公司的营运状况，还能够利用自身的专业知识，针对行业的市场状况，分析利弊，能够在董事做出决策时给出合理和代表性的意见，并监督其谋私行为的发生。
因此，我们提出假设：
假设3：董事会规模的适度增加有利于提高企业经营绩效。
假设4：独立董事比例与公司经营绩效呈正比例关系。
3.管理层激励与经营绩效的关系的假设
管理层是公司价值观的具体体现，处于公司治理的核心环节，相对于其他环节来说，能够更好的整体把握公司的资源情况，并从中进行合理调整，充分利用资源。因此，通过使管理层持有公司一定份额的股票，保证管理层与所有者的利益的一致性，减少机会主义行为的发生，如在职消费等，以此来使公司经营绩效实现最大化。
高层管理人员包括董事、监事经理、财务负责人和企业章程规定的其他高级管理人员。要想降低企业监督管理的成本，企业可以让高管人员持有一定量的股权，这样可以相互监督，提高运行效率，进而提高经营绩效。
由于信息传递的不及时性，所有者与经营者获得信息不同，所有者为了减少代理成本，他们往往会支付给经营者一定的报酬，以此获得更多有利的信息。而经营绩效决定他们所付报酬的多少。另外，高管报酬越高，就代表着他们失去这份工作的机会成本越高，为此，管理层会更加积极主动地投身到经营管理活动中，为减少被解雇的机会成本而努力，这样他们能够获得的收入也会增加，。
因此，我们提出假设:
假设5:董事会、监事会、高管持股比例与公司绩效显著正相关；
假设6：高管薪酬激励正向作用于公司绩效。
4.公司规模、资本结构与经营绩效的关系
由于存在规模经济效应，即如果公司规模扩大，购买的产品数量增加，随之单位产品成本跟着下降。此外，在融资、投资和声誉等方面，相对较大规模的公司可能更具优势。公司的总资产越多，就越易产生规模效应。公司规模的不断壮大，与有良好的经营绩效有着很大的关系，公司的规模越大，经营一般越规范，出现信息不对称的概率越低，越能吸引更多的投资者注入资金，绩效表现越好。
要想降低公司的财务风险，资产负债率就必须降低，随之长期偿债能力就能够获得提高，公司破产的可能性也会变小，但并不是资产负债率越低越好，资产负债率偏低说明企业的业务变得谨慎，从会计角度来看，过高或是过低的资产负债率都不太正常，如果过低则表示企业的经营过于保守或对于自己的行业看跌。早期的资本结构理论认为，存在一个最优比率使公司经营绩效最大，在达到最佳负债比率之前，资产负债率的增加促进经营绩效，当超过最佳负债比率以后，资产负债率的增加将不利于企业提高经营绩效。
因此，我们提出假设：
假设7：公司规模的适度增加有利于公司绩效的增长。
假设8：资产负债率与公司绩效呈倒U型关系。
三公司治理与经营绩效关系的实证分析
（一）样本选取和数据来源
本文采用的财务数据来源于国泰安(CSMAR)数据库（http://portal.sxu.edu.cn）和巨潮资讯网（http://www.cninfo.com）。本文选择2011年至2016年中国A股上市公司数据为研究样本，剔除ST股和数据不完整的股票，最终得到6118个公司的年度观测。本文的所有数据处理和统计分析均在SPSS18.0下完成。
（二）研究变量设定和模型构建
1.研究变量设定
（1）被解释变量。本文采用净资产收益率(ROE)为被解释变量。
（2）解释变量定义。本文以第一大股东持股比例(S1)、第二至第十大股东持股比例与第一大股东持股比例的比值（PB）、董事会人数(Bt)、董事会持股比例(DB)、监事会持股比例(JB)、高管持股比例(GB)、高管薪酬总额的自然对数(pay)、独立董事比例(ID)作为解释变量。
（3）控制变量定义。选取公司规模(size)和资产负债率作为控制变量。
表1：变量的定义及说明
表2：样本公司各变量描述性统计(6118组数据)
由表2可以看出：（1）股权结构方面：第一大股东持股比例的最小值为8.56，而最大值为68.74，而平均值为33.97，差距较大，表明在上市公司中第一大股东持股比例分配不均，而平均值已超过三分之一，形成相对控股状态，能够影响到企业经营活动。第二至第十大股东持股比例与第一大股东持股比例的比值最小值为0.153，最大值为5.241，而平均值为1.287，说明其相互制衡作用得到了一定的体现，确保中小股东的利益能够获得保护。
（2）董事会方面：董事会人数最小值为1.613，最大值为2.631，平均值为2.102，说明差异性较小，说明大多数上市公司的董事会规模还是合理的。除此之外，董事、监事和高管持股比例最大值和最小值之间的差距比较小，说明董事、监事和高管持股比例比较合理。
（3）管理层方面：高管薪酬激励最小值为12.562，最大值为16.704，均值为14.907，比较接近均值，说明我国上市公司的高管薪酬方面差异较小。
2.模型构建
根据以上理论基础和提出的假设，在此构建以下模型，利用SPSS18.0软件，对此进行相关性和回归分析。模型构建如下:
ROE=β0+β1S1+β2PB+β3Bt+β4DB+β5GB+β6JB+β7Pay+β8ID+β9SIZE+β10Zwl+ε
其中β1，β2，…，β12是参数，ε为随机干扰项
（三）相关分析和回归分析
1.相关性分析
表3：主要变量之间相关分析
注:**表示在0.01水平(双侧)上显著相关；*表示在0.05水平(双侧)上显著相关。
由表3可以看出，第一大股东持股比例与净资产收益率之间呈现不显著的负向作用；PB与净资产收益率正相关，并且在5%水平上显著相关，说明一定的股权制衡可以有效提高企业经营绩效。董事会规模与净资产收益率呈正相关，但相关性不明显。独立董事比例与净资产收益率呈正相关。
2.回归分析
根据回归方程将有关数据带入，采用普通逐步回归法进行回归拟和，得到回归结果。
表4：各解释变量、控制变量对净资产收益率(ROE)指标的回归方差分析
注：d.f.为自由度，F为模型统计量，Sig.为显著性
从表4可见，回归方程F检验值为3.667，其显著性0.002<0.01，说明该回归方程具有统计学意义。
表5：各解释变量、控制变量对公司绩效(ROA)指标的回归系数
由表5及模型构建设置的方程可得：
ROE=-0.541+0.1S1+0.049PB+0.066Bt+0.121DB+0.014GB+0.205JB+0.013pay
原文链接：http://www.jxszl.com/lwqt/yzlw/283079.html
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